本文作者：民生宏觀固收分析師管清友、李奇霖

    一是降息后沒有真正降低資金利率。降息后，資金利率不降反升（圖1）。

原因有兩點(diǎn)：

    一是降息后市場對央行寬松有較強(qiáng)預(yù)期，人民幣貶值預(yù)期增強(qiáng)導(dǎo)致資本流出，外匯占款負(fù)增長（圖2）；

    二是降息后，近期新增人民幣貸款出現(xiàn)高增長，信貸擴(kuò)張加速對應(yīng)金融機(jī)構(gòu)短期拆借的貨幣需求。資金利率高無法引導(dǎo)社會(huì)融資規(guī)模回升（圖3），也無法切實(shí)支持融資成本下行和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇（圖4），這只能說明央行寬松力度不夠，遠(yuǎn)未滿足流動(dòng)性缺口。

    為什么人民幣貸款出現(xiàn)高增長？其實(shí)這是個(gè)有意思的現(xiàn)象，首先明確一點(diǎn)，新增人民幣貸款并沒有有效支持實(shí)體，與固定資產(chǎn)投資中的國內(nèi)貸款增速出現(xiàn)大背離，似乎人民幣貸款又出現(xiàn)空轉(zhuǎn)現(xiàn)象。這種空轉(zhuǎn)大概率因債務(wù)到期量增大，開始玩借新還舊的游戲所致。

    這就引申出央行為什么會(huì)降準(zhǔn)的第二個(gè)理由，二季度城投大量到期（圖5、圖6）。

    仔細(xì)研究下近期的貨幣寬松時(shí)點(diǎn)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)央媽的寬松貨幣政策總會(huì)與地方債務(wù)到期時(shí)點(diǎn)不期而遇。

    比如去年二季度，同樣是城投債務(wù)到期高峰，有再貸款、定向降準(zhǔn)和PSL支持；比如去年12月，在存量債務(wù)上報(bào)截止日前，銀行紛紛搶占地方融資平臺(tái)貸款末班車時(shí)，央行11月選擇降息；比如今年二季度，又面臨了城投債務(wù)大量到期，央行在2月選擇了降息。

    那么，二季度，城投債要大量到期了，一般政府債券和專項(xiàng)債要低成本置換高息城投債了，類利率債供給沖擊會(huì)導(dǎo)致新債發(fā)行收益率上揚(yáng)，央行也應(yīng)該降準(zhǔn)表示一下，提升提升配債需求吧。

                                                     本文摘自網(wǎng)絡(luò)